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Krisenmodus wird zum Dauerzustand





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– Der voranschreitende Konflikt in der Ukraine hat zu verstärkten Safe-Haven-Zuflüssen beiderseits des Atlantiks geführt. Die Verzinsung zehnjähriger deutscher und amerikanischer Staatsanleihen rutschte unter 0,9 % bzw. 2,4 %. US-Notenbankchefin Janet Yellen hat zudem Befürchtungen einer raschen Zinswende gedämpft. Gleichwohl wird die Diskussion über die Fed-Politik kontroverser.
– Die Konjunkturschwäche im Euroraum setzt die EZB unter Druck. Mario Draghi forderte eine stärker nachfragebetonte Fiskalpolitik. Vor allem die zuletzt markant sinkenden Inflationserwartungen an den Finanzmärkten haben den EZB-Chef alarmiert. Er hat durchblicken lassen, im Notfall die “Gelddruckmaschine” anzuwerfen, um eine Deflation im Euroraum zu verhindern.
– Mit dem jüngsten massiven Rückgang der Kapitalmarktzinsen im Euroraum dürfte der Bruch mit den “normalen” Niveaus bei Anleihen endgültig vollzogen sein. Ein Ausweg aus dem Niedrigzinsumfeld erscheint angesichts der nun einsetzenden Verhaltensanpassung der Wirtschaftsakteure und einer deutlich erhöhten Zinssensitivität in einem fragilen ökomischen Umfeld auf absehbare Zeit kaum möglich. Gleichwohl bleiben zyklische Schwankungen und damit auch Rückschlagsrisiken bestehen.
Konjunkturerwartungen
Der Stimmungsaufhellung der letzten eineinhalb Jahre in der Eurozone droht ein abruptes Ende. Geopolitische Brennpunkte belasten vor allem die Exportaussichten. Die Wachstumsperspektiven, insbesondere in der Industrie, haben sich zuletzt auch in Deutschland eingetrübt. Das ifo- Geschäftsklima scheint auch unter dem Eindruck der beschlossenen Sanktionen gegenüber Russland in die Knie zu gehen. Das rückläufige Wirtschaftswachstum im zweiten Quartal hat gezeigt, dass der deutsche Aufschwung weniger robust ist als bislang angenommen. Wir haben deswegen unsere BIP-Prognose für 2014 von 2,0 % auf 1,5 % gesenkt. Frankreich dürfte nach enttäuschenden Q2-Zahlen dieses Jahr nur um 0,4 % zulegen. In Italien ist auch infolge mangelnder Wettbewerbsfähigkeit nur mit einer Stagnation zu rechnen. Die Rufe nach fiskalpolitischen Maßnahmen werden lauter. Sollten diese kommen, hätte das einen negativen Einfluss auf Renten.
Rohstoffmärkte
Die Ernüchterung unter den Finanzinvestoren an den Rohstoffmärkten scheint inzwischen relativ weit vorangeschritten zu sein. Die Kapitulation ist aber noch nicht vollzogen. Allerdings dürfte der Boden der Notierungen bei den meisten Rohstoffen recht nahe sein. Es sei denn, es müssten weitere Abstriche an den Wachstumsperspektiven wichtiger Rohstoffverbraucherländer vorgenommen werden. Im ersten Halbjahr dominierten noch die geopolitischen Unsicherheiten auf der Angebotsseite. Inzwischen richtet sich das Augenmerk der Marktteilnehmer vermehrt auf die Nachfrageseite. Aufgrund des zumeist reichlichen Angebots sind die fundamentalen Verhältnisseabgesehen von Sondersituationen bei einzelnen Produkten durch Wetter oder Marktverzerrungen – gegenwärtig eher verbraucherfreundlich.
Inflationserwartungen
Im August ist die Euro-Teuerung nach ersten vorläufigen Berechnungen von 0,4 % auf 0,3 % gesunken. Die Kernrate stieg hingegen von 0,8 % auf 0,9 % an. Verantwortlich war die leichte Erholung bei den Preisen von Industriegütern. Sie stiegen von 0,0 % auf 0,3 % in der Vorjahresrate. Für den Rückgang der Gesamtrate waren hingegen spürbar sinkende Energiepreise verantwortlich. Sie sanken um 2,0 %. Neue deflationäre Sorgen wurden damit nicht genährt. Gleichwohl ist der deutliche Rückgang der Inflationserwartungen Anfang August ein Warnsignal gewesen. Zuletzt haben sich die Werte wieder etwas erholt. Dafür sind die Inflationserwartungen in den USA auf einen Jahrestiefstand gefallen. Offenbar wird mit niedrigen Energiepreisen gerechnet. Hierzulande könnte ein Preisabwärtsdruck kurzfristig auch von den russischen Sanktionen gegenüber europäischen Nahrungsmitteln ausgehen. Überschussmengen dürften vornehmlich auf den europäischen Markt gelangen.
Internationale Kapitalströme
Der voranschreitende Konflikt in der Ukraine hat zu verstärkten Safe-Haven-Zuflüssen beiderseits des Atlantiks geführt. Die Verzinsung zehnjähriger deutscher und amerikanischer Staatsanleihen rutschte unter 0,9 % bzw. 2,4 %. Fünfjährige deutsche Staatanleihen bieten eine Rendite von weniger als 0,2 % p.a. und liegen damit auf Höhe des Dreimonats-Geldmarktsatzes. Die seit Jahresbeginn laufende Rentenmarkthausse hat einen neuen Höhepunkt erreicht. Die Beispiele Schweiz und Japan zeigen aber, dass die Renditen durchaus noch tiefer sinken können. Seit 1998 bewegt sich die Rendite 10-jähriger japanischer Staatsanleihen in einem Band von 0,5 % und 2 %. Nun droht auch Deutschland eine derartige Entwicklung. Ein Ausweg aus dem Niedrigzinsumfeld erscheint angesichts der nun einsetzenden Verhaltensanpassung der Wirtschaftsakteure und einer spürbar erhöhten Zinssensitivität auf absehbare Zeit kaum möglich.
Geldpolitik
Die Konjunkturschwäche im Euroraum setzt die EZB unter Druck. Mario Draghi forderte inzwischen eine stärker nachfragebetonte Fiskalpolitik. Vor allem die markant sinkenden Inflationserwartungen an den Finanzmärkten haben den EZB-Chef offenbar alarmiert. Von geldpolitischer Seite wurden jedoch bereits Maßnahmen ergriffen: Mitte September und im Dezember stehen zunächst die neuen Langfristtender mit einem Gesamtvolumen von 400 Mrd. Euro an. Zudem könnte bald der Startschuss für den Ankauf von ABS-Papieren gegeben werden. Sollten diese Maßnahmen keine Erfolge zeigen bzw. sich die Wachstumsaussichten weiter eintrüben, so dürfte das – aus deutscher Sicht kritische – Ankaufprogramm von Staatsanleihen das letzte Ass im Ärmel sein. Die Effekte eines QE-Programms wären angesichts bereits rekordtiefer Zinsen allerdings begrenzt und würden letztlich nur das Risiko von Blasen erhöhen. Will man effektiv Inflationserwartungen anheizen, so ist wohl ein zweites Element notwendig: eine expansivere Fiskalpolitik.
US-Rentenmarkt
Der jüngste Kursanstieg bei US-Bonds und US-Aktien sowie die Dollar-Aufwertung zeigen, dass die USA derzeit als Safe-Haven fungieren. Der Rückenwind kam durch die geopolitischen Krisen am Rande Europas sowie die anwachsende Renditedifferenz zwischen den USA und dem Euroraum. Janet Yellen hat zudem die Befürchtungen einer raschen Zinswende zuletzt gedämpft. Gleichwohl wird die Diskussion über die Fed-Politik kontroverser. Trotz Konjunkturdelle zum Jahresauftakt boomt der Arbeitsmarkt und die Arbeitslosenquote fällt weiterhin schneller als von der Fed erwartet. Die Kernteuerung ist auf 2 % gestiegen. Selbst bei den Löhnen gibt es erste Anzeichen für eine Belebung. Die Argumentation für einen Leitzins von fast null fällt immer schwerer. Der wahrscheinlichste Zeitpunkt für eine erste Zinserhöhung ist u. E. das Frühjahr 2015. Vor diesem Hintergrund bleiben US-Staatsanleihen rückschlaggefährdet.
Basisszenario für Zinsprognosen
Die Konjunktur im Euroraum verläuft auch angesichts der ökonomischen Auswirkungen des Ukraine- Konflikts nur schleppend. Deflationsängste bestehen aufgrund zunächst niedriger Teuerung weiter. Die EZB bleibt im Lockerungsmodus und stabilisiert damit weitgehend das niedrige Renditeniveau. Positive Impulse auf die Weltwirtschaft gehen vor allem von den USA aus. Die Fed reduziert ihre Anleihekäufe kontinuierlich, so dass im Herbst das Kaufprogramm endet. Gute USKonjunkturdaten befeuern die Diskussionen über eine schnellere Zinswende. Der Euro wird schwächer. Die Konjunkturdynamik in den Schwellenländern bleibt unterdurchschnittlich. Rohölpreise und Inflationserwartungen weisen keine großen Sprünge auf.
Alternativszenarien für Rentenmärkte
Rezessionsszenario: Der Aufschwung der Weltwirtschaft gerät ins Stocken. Unternehmen und Haushalte verlieren das Vertrauen in die Wachstumskräfte. Der Investitionszyklus bricht ebenso ab wie die private Nachfrage. Deutschland rutscht in eine Rezession. Die Euro-Schuldenkrise verschärft sich. Die EZB verstärkt die unkonventionellen Maßnahmen und kauft im großen Stil Staatsanleihen auf. Aufschwungszenario: Der Investitionszyklus gewinnt rasch an Breite. Der globale Konjunkturzug nimmt enorm Fahrt auf. Die Notenbanken schießen über das Ziel hinaus und zögern, ihre Geldpolitik zurückzufahren. Die üppige Liquiditätsausstattung befeuert damit nicht nur die Kapitalmärkte, sondern treibt die Inflationserwartungen spürbar hoch.
Performancerückblick
Den achten Monat in Folge weisen deutsche Rentenpapiere ein positives Ergebnis auf. Der Ertragsindex sieben- bis zehnjähriger Pfandbriefe lag im August bei über 2 %. Im Monatsvergleich verbuchten fünf- bis siebenjährige Papiere ein Plus von etwa 1,25 % und drei- bis fünfjährige Anleihen einen Ertragszuwachs von 0,6 %. Selbst Kurzläufer konnten leicht zulegen. Dieser Laufzeitenbereich kann gleichwohl nur noch als Parkposition angesehen werden. Die Performancemusik spielt bei langen Laufzeiten. Seit Jahresbeginn konnten sieben- bis zehnjährige Zinstitel um rund 10 %, fünf- bis siebenjährige Papiere etwa 6 % und drei- bis fünfjährige Anleihen etwa 3 %
zulegen. Die Ertragsunterschiede zwischen Bundesanleihen und deutschen Pfandbriefen sind relativ gering.
Ertragssensitivitäten
Mit sinkendem Renditeniveau steigt auch die Ertragssensitivität. Für den Betrachtungszeitraum von drei Monaten ergeben sich über das gesamte Laufzeitenspektrum bei deutschen Pfandbriefen keine Verluste, wenn der Renditeanstieg auf maximal fünf Basispunkte begrenzt bleibt. Im Januar lag dieser Schwellenwert noch bei zehn Basispunkten. Bei einem Zinsanstieg um 20 Basispunkte zeigt die Simulation einer Anlage mit einer Laufzeit von fünf Jahren einen Verlust von 0,7 %. Im umgekehrten Fall ergibt sich ein Gewinn von etwa 1,4 %. Im Negativszenario würden alle Laufzeiten einen Verlust aufweisen. Langlaufende Pfandbriefe hätten ein Minus von rund 6,0% zu verzeichnen. Der maximale Ertrag im positiven Szenario bei einer Investition in mittlere und lange Laufzeiten läge bei etwa 3,5 %.
Laufzeitenempfehlung
Der 10/2-Spread von Bundesanleihen ist erstmals seit 2008 wieder unter die Marke von einem Prozentpunkt gefallen. Auslöser waren die zuletzt enttäuschenden Konjunkturdaten. Eingetrübte Wachstumsaussichten begünstigen eine flachere Zinskurve. Hinzu kommt, dass immer mehr Laufzeiten eine Rendite unter bzw. nahe null aufweisen. Anleger sehen sich gezwungen längere Papiere zu kaufen, um überhaupt eine positive reale Rendite zu erzielen. Risikoüberlegungen bleiben dabei jedoch auf der Strecke. Vor dem Hintergrund überhitzter Notierungen sowie der vermutlich an Schärfe noch zunehmenden Zinswendediskussion in den USA sollte eine defensive Laufzeitenallokation gewählt werden.
Portfoliostruktur
Die Duration im Musterportfolio liegt mit 4,1 klar unterhalb der Benchmark von 5,2. Kurze Laufzeiten bis zu 1½ Jahren werden mit 5 % dotiert. Der Anteil zwei- und dreijähriger Anleihen liegt bei 35 %. Vier- und fünfjährige Anleihen besitzen mit 40 % ein deutliches Übergewicht gegenüber der Benchmark. Der Anteil sechs- und siebenjähriger Rentenpapiere liegt ebenso wie der von acht- bis zehnjährigen Anleihen bei jeweils 10 %.

Kurz-URL: https://www.88finanz.de/?p=1101591





Erstellt von an Aug 29 2014. geschrieben in Allgemein, Sonstige. Sie können allen Kommentaren zu diesem Artikel folgen unter RSS 2.0. Sie können einen Kommentar schreiben oder einen trackback setzen zu diesem Artikel

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